在加密行业快速发展的今天，USDe和Ethena无疑是备受关注的玩家。USDe计划通过多资产对冲及跨市场套利将流通量从50亿美元提升至250亿美元，而Ethena则凭借其Delta中性策略及强大的风控措施，展示了在加密世界中的强韧性和传统金融市场的渗透潜力。然而，他们是否能够实现这一目标，取决于市场波动、收益可持续性及监管环境等多重因素的挑战。
USDe的250亿流通量目标：是野心还是现实？
1.目标依据：跨市场套利与机构需求驱动
USDe的流通量增长主要依赖于机构资金和传统金融市场的需求，而非单纯的加密用户。尤其是在美联储降息背景下，传统市场的收益率大幅下降，USDe的优势愈发明显。通过在ETH、BTC及美国国债资产的质押组合，USDe能够提供年化收益高达8%-20%。实际上，若1%的债券市场（约1.5万亿美元）流入USDe，流通量便可轻松突破250亿美元的目标，这一点从Ethena团队的测算中得到了支持。
2.路径设计：从“加密原生”到“全金融覆盖”
USDe扩张之路划分为三个阶段：
- 阶段一（2023-2024）：在DeFi（如Aave、Pendle）与CeFi（如Bybit、欧意）中建立流动性，目前已达50亿美元的TVL。
- 阶段二（2025）：推出合规版iUSDe，以吸引银行及基金等机构资金。
- 阶段三（2026+）：通过Converge链整合DeFi与CeFi，并利用Telegram应用接触普通用户。
印证这一过程的一个重要数据是，2024年Q4，USDe在Aave的存款额从200万美元暴增至11亿美元，这表明其“协议嵌套”的潜力的确强大。
Ethena的核心竞争力：Delta中性策略的“魔法”
1.对冲机制：用空头头寸抵消波动
Ethena通过对冲机制，利用空头头寸来控制波动风险。例如，用户存入1000美元的ETH铸造USDe时，Ethena会在交易所开立等值的空头期货头寸，从而平衡市场波动对抵押品价值的影响。这种智能对冲方式确保无论市场如何波动，用户的净值始终保持稳定。
此外，Ethena在四个交易所分散空头头寸，并实时部署自动化机器人调整头寸，确保风险控制的高效可靠。在2023-2024年间，Ethena每天管理的对冲规模超50亿美元，未发生任何脱钩或爆仓事件，展现出其策略的有效性。
2.收益来源：真实市场低效，非“庞氏补贴”
USDe所提供的可观年化收益（APY）来源于两个主要方面：
- 质押奖励：通过流动性质押代币（LSTs），获得约4%-6%的收益。
- 永续合约资金费率：利用市场波动，空头持有者可收取高达15%的资金费用。
与Terra的Anchor协议形成对比，Ethena的收益完全由市场供需驱动，并非依赖于代币的贬值和财政补贴，使其更加可持续。
Ethena的护城河：机构级壁垒难以复制
1.信用与合规：小团队无法企及的“入场券”
Ethena与众多机构交易平台（如币某安、欧意等）建立战略合作关系，并获得数亿美元的空头头寸信用额度。想要复制这一优势，小型项目必须具备：
- 法律合规：经过美国SEC的监管审查，Ethena已获得MSB牌照。
- 运营严谨性：与专业托管机构及时整合，避免因交易所风险导致资产损失。
2.规模效应：从“手工对冲”到“量化工厂”
管理50亿美元的对冲操作，与管理5亿美元相比，复杂度呈指数级增长。Ethena通过量化系统处理多平台账本、实时计算保证金要求及极端情境下的压力测试，其技术团队的素质与经验足以与华尔街的对冲基金相媲美。
挑战与风险：250亿之路的“暗礁”
1.监管压力：稳定币的“达摩克利斯之剑”
据预期，2024年美国SEC将对USDe施加额外监管要求，包括需保持100%法定货币储备等。这样的政策变化可能对USDe的收益模型构成直接威胁，影响其扩张速度。
2.收益可持续性：资金费率会永远为正吗？
USDe的年化收益与永续合约市场的多头杠杆关系密切。一旦市场情绪趋于保守，资金费率可能出现长期负值，影响整体收益。Ethena的应对策略包括减少负费率风险的暴露，并依赖质押收益作为“安全垫”。
3.竞争加剧：MakerDAO、Compound的反击
随着市场竞争的加剧，MakerDAO及Compound等项目推出新的稳定收益策略，那么，USDe的市场份额也可能受挤压。在这种情况下，Ethena需要快速反应以保持其竞争力。
总结：Ethena是“加密金融的瑞士银行”吗？
总体而言，Ethena的250亿流通量目标并非空穴来风，但其成功实现的关键在于三个方面：监管容忍度、收益稳定性及生态扩张速度。USDe不仅为普通用户提供了高收益的美元替代品，满足其收益需求，也为机构投资者搭建了合规进入加密市场的桥梁。对Ethena团队而言，这是一场如何在有限人员下管理全球最大对冲基金的实验。无论未来如何变化，Ethena已经证明了创新策略与高效执行在加密世界的巨大潜力，这将是一个值得人人关注的故事。
